紫金矿业(601899)

发布复产进度公告，积极推进波拉格金矿震后生产

公司发布巴布亚新几内亚波格拉金矿项目复产进展的公告，地震发生后，波格拉金矿采取了积极复产措施。公司公告内预计，在未来六至八周时间里，矿山将恢复正常供电，届时选矿量将恢复到正常水平。我们认为金矿复产稳步推进，同时公司受益于铜锌价格走高，中长期铜矿项目建成后产能有望继续提升，量价齐升下利润有望持续释放，维持公司“增持”评级。

金矿产量短期受地震影响，后续有望回归正轨

据17年年报显示，公司的巴布亚新几内亚波格拉金矿项目17年权益产量为7.82吨。18.2地震发生后，波格拉金矿采取了积极复产措施，过去三个月依靠柴油发电机组发电，选矿量约为计划矿量的50%，且回收率受到较大的影响。公司预计Hides电站恢复局部供电后，选矿回收率将恢复到正常水平；待全面恢复供电后，选矿量将恢复正常水平。此外波格拉金矿已于5月底收到了第一笔金额为2500万美元的保险赔偿首付款，目前保险公司仍在理赔受理和评估中。

主要矿山开采经营稳定，有望受益铜价走高

据一季报显示，公司18年一季度生产矿产铜5.93万吨，同比增长28.6%；矿产锌7.44万吨，同比增长7.2%。公司其余各类矿产品产量和成本水平较为稳定，一季度毛利率为15.36%，同比增加了1.23个百分点；矿山企业的综合毛利率为51.14%，同比增加了6.20个百分点，经营稳健向好。我们认为2018-2020年新增铜矿投产受限，供需紧平衡下铜价有望继续上涨，或将继续带动公司业绩提升。

多个矿产项目有序推进，增储探矿卓有成效

根据公司的公告内容，科卢韦齐17年6月投产，我们预计17年-19年产量分别为2.5、5、6万吨；多宝山铜矿二期项目19年完全达产后将增加产能6.5万吨。在其他项目产能稳定的基础上，我们预计17-19年公司铜矿产品产量分别为21、24、30万吨。17年11月，紫金和艾芬豪矿业公司对卡莫阿铜矿年处理矿石量1200万吨的两阶段、模块化生产开发方案进行了分析评估，目前公司已经启动了前期建设，我们预计2020年约40万吨/年的产能将初步投产，优质的铜矿项目保障了公司长期的发展空间。

多金属巨头具成长空间，维持公司“增持”评级

预计公司18-20年收入为974.42、1008.36、1050.38亿元，归母净利润为55.50、76.06、90.88亿元，对应当前PE分别为17、12、10倍。参考可比公司18年Wind一致预期利润对应的PE估值平均水平23倍，由于公司为多金属矿企，给予一定估值折价，给予公司18年PE18-23倍，对应目标价区间为4.32-5.52元（原4.80-5.76元）。维持“增持”评级。

风险提示：金铜等价格下跌；矿山采选品位下降；矿山项目进度不及预期。